紅狐九尾

如果史蒂夫‧賈伯斯(Steve Jobs)在天有靈，他會如何看待自己的繼任者最近的舉動？面對蘋果(Apple)股價下跌，蘋果的部分回應措施可能是借助金融工程——這位偉大的創新家一定會憎惡這種想法。但蘋果翻譯社已經這樣做了：如矽谷(Silicon Valley)的其他企業一樣，蘋果正謀求借力債券市場，為股票派息和回購提供資金。

現金充足的企業居然成為華爾街固定收益產品發行的豪客，這簡直荒謬透頂。甲骨文(Oracle)和思科(Cisco)總共擁有800億美元左右的現金和投資，但這兩家公司也背負著共360億美元的債務。這些企業最初只是通過發債為大型收購籌資，後來逐漸對此上癮。而擁有約1450億美元可支配流動資產的蘋果公司，居然會動發債的念頭，這可能就更不可思議了。目前我們對蘋果發債方案的細節知之甚少，但這個方案的產生，緣於蘋果改變了財務策略。在新的財務策略下，蘋果計劃再額外回購500億美元的股票。蘋果希望，新策略能夠徹底洗脫長期困擾自己的「對股東不友好」的惡名。

借力金融工程有兩個好處。其一是，因為利息具有減稅效應，提高杠桿率通常能夠幫助企業降低稅負；此外，由於發債可用於回購部分股票，提高杠桿率在理論翻譯上通常會提高普通股回報率。但更重要的一個好處是，技術企業有巨額的現金儲備困在海外，它們目前只有依靠發債來間接利用這部分資金。

蘋果約71%的現金儲備分佈在海外：要用這部分資金來做回購股票或派發股息等事情，就意味著要首先將其轉移回美國，這需要繳納最高達35%的匯回利潤所得稅。借款則不存在這個問題，還能把不得不將海外現金儲備轉移回國的那一天推遲一些。美國政府曾在2004年對這類匯回利潤實施稅收優惠，而再次推出這類措施的那一天似乎遙遙無期，但像蘋果這樣的公司等得起。

離岸現金財務靈活性小的局面只可能進一步惡化。在上一財年，蘋果新增現金儲備有四分之三分佈在海外。這種狀況部分緣於，大型技術企業如今已經將(完全合法的)避稅內化為商業模式的一部分。縱然有所不便，但將利潤放在稅率較低的管轄區是一種實用的方法。甲骨文和思科海外現金所占比例都接近85%，迫使它們大量發債，以滿足國內資金需求。離岸資金儲備比例更高的微軟(Microsoft)在2009年首次發債，如今總負債為140億美元。

就連「誓不作惡」的谷歌(Google)也看出來，通過簡單的金融操作來避稅有許多好處。該公司兩年前第一次發債。

然而，從蘋果可能的發債規模來看，發債對股東的好處可能微乎其微。

蘋果的可能發債規模從數字上看可能顯得很大，但每年向股東返還300億美元，對蘋果的財務狀況幾乎毫無影響。這個翻譯數字大約相當於蘋果自由現金流(FCF)的三分之二，也大約相當於微軟過去幾年來每年向股東返還的金額。這絲毫不會阻礙蘋果進一步積累巨額現金儲備。



如果蘋果首席執行官蒂姆‧庫克(Tim Cook)真的認為蘋果股價被低估了，那麼，可能有一個更極端的做法，就是將相當大一部分現金從海外轉移回國內，為股票回購提供資金，如果需要繳稅的話，就照繳好了。這正是邁克爾‧戴爾(Michael Dell)建議自己的公司在回購股票時採取的做法，也是華爾街一些人向微軟建議的做法。華爾街一直敦促微軟，面對個人電腦(PC)已經失去股市投資者歡心的事實，應該將海外資金轉移回國內，用於回購股票。

然而，回顧微軟自首次將股東價值「置於神聖地位」以來的股價走勢，會讓庫克和蘋果公司的其他人清醒。9年前，微軟做出驚人之舉，派發320億美元特別股息。這個數字與當時微軟現金儲備的比例，比蘋果現在這個股東返還計劃高得多。而微軟股價從那時起一直漲幅有限，目前累計漲幅不到10%。

賈伯斯對金融工程的不屑一顧，可能導致蘋果不斷膨脹的現金儲備問題被過久地忽視了。這個問題如今讓賈伯斯的繼任者感到為難。但他對這個翻譯問題的忽視是可以理解的。蘋果的投資者唯一真正關心的是，面對日趨激烈的競爭對蘋果現有重磅產品利潤空間的擠壓，蘋果將如何應對，以及喬納森‧艾夫爵士(Sir Jonathan Ive)領導的天才設計團隊何時能推出新的重磅產品。




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